战略回归主业 双引擎全面加速

　　●创元科技(000551,股吧)是国内高压电瓷绝缘子行业和洁净环保行业的双料龙头。公司近年来持续加大了对双主业培育力度，双引擎开始全面提速。在瓷绝缘子领域，通过快速的产能扩张和产品结构优化来进一步强化公司的龙头地位；在洁净技术领域，通过对苏净集团的股份制改造，将苏净打造成为洁净环保工程整体方案的提供者和解决者。

●公司是目前国内唯一一家能提供电网建设、轨道交通所需全系列瓷绝缘子产品的企业，公司的瓷绝缘子产品主要在苏州电瓷厂和抚顺高科进行生产和销售。苏瓷在高铁、轨道交通用绝缘子领域占据绝对优势，抚顺高科在电站用套型绝缘子领域领先同业，两公司在资源和业务上优势互补。未来我国电网和铁路以及城市轨道交通建设高景气将长期持续，公司的发展空间巨大。

　　●苏净集团是国内最具综合实力的洁净环保产业的龙头企业，在洁净环保技术领域代表业内顶尖技术水平，公司的洁净设备与工程产销均位居同行首位。苏净是国家创新型试点企业和国家高新技术企业，已获得了127项授权专利，多项产品填补了洁净环保产业的国内空白，多项技术达到国际领先水平。公司研发力量雄厚，核心竞争力难以被同行模仿或超越。受益于环保行业的持续繁荣，苏净未来增长前景光明。

　　●公司本次拟定向增发3000万股用于瓷绝缘子扩产，发行后总股本为2.97亿股。我们预计公司2010～2013年公司归属于母公司股东净利的年复合增长率为59%，摊薄后的每股收益分别为0.30元、0.60元和0.85元。考虑到公司双主业的龙头地位，苏净的品牌影响力和技术领先优势，以及所处行业的持续景气发展，我们认为目前股价相对于公司的发展空间而言估值偏低，给予“买入”评级，并建议投资人长期关注公司的发展。

　　1、公司概况：瓷绝缘子和洁净环保双料龙头

　　创元科技股份有限公司（以下简称“创元科技”或“公司”）的前身是“苏物贸”，于1994年在深圳证券交易所挂牌上市，1999年底公司重组后更名为“创元科技”。作为苏州国有企业的主要上市平台，早期的创元科技将自己定位为一家控股型的投资公司，当时旗下产业众多，且良莠不齐。2009年是公司发展史上的重要分水岭，公司战略性地进行了经营方向上的重大调整，确立了瓷绝缘子和洁净技术的双主业发展方向，并适时有序地剥离汽车销售、房地产、酒店管理、牛奶、电动车、晶体元件等非主营业务，形成了目前以高端制造为主的生产经营格局。

　　在厘清了发展思路和明确了发展方向后，近两年来，公司积极进取，加大了对双主业的培育力度，双引擎开始全面提速。在瓷绝缘子领域，公司在控股苏州电瓷的基础上，2010年通过资本市场定增收购抚顺高科，一举成为国内高压电瓷绝缘子业务的龙头企业。今年公司进一步加大了对优势产品的战略布局，年初公告将再次定向增发用于建设苏州电瓷厂（宿迁）有限公司瓷绝缘子项目；本月月初又公告自筹资金扩产抚顺高科，建设“电瓷产业基地南厂区工程”；快速的产能扩张势必强化公司的龙头地位。在洁净技术领域，公司控股的苏净集团是国家创新型试点企业和国家高新技术企业，代表业内顶尖技术水平，是国内最具综合实力的洁净环保产业的龙头企业，在苏州工业园区建有国内最大的洁净环保工程产业基地。公司的产品广泛应用于航空航天精密制造、微电子及新能源、轨道交通及汽车、生物医药和食品卫生领域。在我们的神舟飞船、中国人民大会堂、国家纳米研究中心以及众多的医院、医药企业、高端精密加工等领域都可以看到公司产品的身影。而且，苏净产品已远销美国、俄罗斯、伊朗在内的十多个国家和地区。近日公司公告对苏净集团进行股份制改造，体制和机制调整将为苏净集团未来的跨越式发展奠定良好的制度基石。

　　除了瓷绝缘子和洁净技术双龙头主业外，公司还控股三大块优质资源。苏州一光仪器有限公司在测绘业内具有很高知名度，其高精度的全站仪已被我国南极考察队用于南极测绘；苏州轴承厂是国内轴承行业重点骨干企业，是我国国防配套用滚针轴承唯一定点生产企业；苏州远东砂轮有限公司的涂附磨具产品工艺先进，技术领先，目前已进入收获期。

　　2、世界级全系列绝缘子提供者，分享电网和轨道建设高景气盛宴

　　2.1产能分布和主要产品优势介绍

　　电瓷绝缘子主要应用于电力系统中各种电压等级的输电线路、变电站、电气设备，以及其他的一些特殊行业如轨道交通的电力系统中，将不同电位的导体或部件连接并起绝缘和支持作用。如用于高压线路耐张或悬垂的盘形悬式绝缘子和长棒形绝缘子，用于变电站母线或设备支持的棒形支柱绝缘子，用于变压器套管、开关设备、电容器或互感器的空心绝缘子等。

　　创元科技是目前国内唯一一家能提供电网建设、轨道交通所需全系列瓷绝缘子产品的企业，其产品广泛应用在高压、超高压输变电线路；以及京沪、武广高铁；北京地铁、上海地铁等城市轨道交通领域；并是国内外知名电站电器厂商如ABB、AREVA、SIEMENS、河南平高的主要供货商。公司技术力量雄厚，设有两个省级企业工程技术研究中心，拥有19项授权专利，其中4项发明专利。公司的瓷绝缘子产品主要在苏州电瓷厂和抚顺高科进行生产和销售，苏瓷主要生产盘形悬式瓷绝缘子和棒形电瓷绝缘子，抚顺高科以套形电瓷绝缘子的生产为主。两公司在资源和业务上优势互补，既能实现专业化发展，又能发挥协同效应。为了抓住“十二五”电网投资、铁路电气化和城市轨道交通快速发展的历史机遇，今年以来，两公司均加快了产品升级和产能扩张，这些新项目的实施将进一步扩大公司的规模优势，优化产品结构，从而巩固和提升龙头地位。

　　2.1.1苏州电瓷在高铁、轨道交通用绝缘子领域占据绝对优势

　　苏州电瓷是一家具有70多年历史的中国瓷绝缘子研发制造的重点骨干企业，拥有先进的工艺装备。苏瓷目前年产电瓷3.5万吨，产品覆盖所有高等级瓷绝缘子序列，在近两年国电招标中市场占有率保持在20%以上，并远销世界三十多个国家和地区。苏瓷在高铁、城市轨道交通配套产品中竞争实力超强，占据国内超过50%的市场份额，且发展势头迅猛。

　　今年1月26日公司公告设立苏州电瓷厂（宿迁）有限公司、非公开发行股票方案的预案，拟设立苏州电瓷厂（宿迁）有限公司进行瓷绝缘子项目的建设，建设周期为30个月，项目投资财务内部收益率（所得税前）为18.10%。目前该项目开工前的准备工作已经完成，预计2013年即可达产，届时苏瓷将新增6万吨产能，收入和盈利将大幅增长。

　　2.1.2抚顺高科在电站用套型绝缘子领域领先同业

　　抚顺高科成立于2004年，是一家专业生产高压、超高压电瓷绝缘子的大型企业。该公司拥有国内最先进的电瓷生产设备和电瓷生产线（等静压干法生产线和电瓷湿法生产线），是新兴具有高科技含量的电瓷制造企业。拥有国家发改委确定的唯一特高压、超高压绝缘子生产基地，具有大批量生产252kV及550kV元件等静压干法整体成型瓷套及252kV及550kV湿法整体成型瓷套的生产能力，该类瓷套的生产工艺水平在目前国内同行业中领先。

　　抚顺高科的主要客户为ABB、西门子、阿海珐、平高电气(600312,股吧)和特变电工(600089,股吧)等国内外主要电气设备厂商，为其变压器、断路器等提供瓷套。目前年产电瓷近3万吨，今年11月8日公司发布公告将自筹资金建设“电瓷产业基地南厂区工程”。项目总投资24，476.48万元，项目建设期2年，一期建设期：2011年7月—2012年6月，二期建设期2012年7月—2013年6月。项目设计产能为年产合格瓷件2.10万吨，年销售收入为2.96亿元，年利润总额为4，533万元，年净利润3，496万元，投资利润率为16.80%。瓷套产品毛利率较悬式绝缘子高5－10%，预计明年输配电网投资相比今年将显著回升，抚顺高科还有提价空间。

　　2.2电网和铁路以及城市轨道交通建设高景气持续，电瓷产业发展空间巨大

　　2.2.1特高压和农网改造推动电网建设

　　目前我国经济正处于平稳快速发展阶段，电力消费不断增长，今年全国的缺电现象尤为普遍，预计明年国家对输配电网投资将大幅提升。根据国家相关政策和文件精神以及今后20年全国电网发展目标，在“西电东送、南北互供、全国联网”的能源发展中，通过建设特高压交、直流输电（骨干）网，用电力资源的输送分配实现能源需求的快速优化配置。根据国家规划，“十二五”期间电网投资额比“十一五”同比提升约66.7%，达到2.55万亿元，其中特高压电网和农网将成为增长最快的两个方向，将有5000亿元用于特高压电网线路的投资，用于建设“三纵三横”特高压交流骨干网架和11项特高压直流输电工程，特高压电网的建设同时还将带动其它配套等级电网的建设。“十二五”期间，国家电网和南方电网将合计投资为5316亿用于农网改造建设。下游电网投资的扩大将拉动输配电设备的需求增长，瓷绝缘子市场的容量也随之稳步增长。

　　2.2.2铁路以及城市轨道交通建设方兴未艾

　　2010年底，我国铁路营运里程达到9万公里，电化率约45%。根据中长期铁路网规划，到2020年我国全国铁路营业里程将达到12万公里以上，电化率达到60%以上。在此期间，我国要在环渤海、长江三角洲、珠江三角洲、长株潭、成渝以及中原城市群、武汉城市圈、关中城镇群、海峡西岸城镇群等经济发达和人口稠密地区建设城际客运系统，覆盖区域内主要城镇。

　　长期以来，我国城市轨道交通建设相对滞后，轨道交通运营总长度、密度及负担客运比例均远低于国际平均水平。根据国际经验，当一个国家的城市化率超过60%，城市轨道交通将实现高速发展以解决大城市交通拥堵问题。随着我国城市化进程的逐步加速，为解决大城市交通拥堵等问题，各地建设城市轨道交通的热情日渐高涨，我国的城市轨道交通建设有望迎来黄金发展期。根据规划2009－2020年，城市轨道交通新增营业里程将达到6，560公里。

　　铁路电气化和城市轨道交通建设必然带动输电线路建设的同步发展，将为输变电开辟新的需求增长点。公司在高铁、城市轨道交通配套产品中占有50%以上的市场份额，必将为公司产品提供广阔的市场空间。

　　3、洁净环保工程整体方案的提供者和解决者，业绩爆发序幕已开启

　　3.1研发力量雄厚，核心竞争力难以被同行模仿或超越

　　苏净集团是国内高端洁净环保技术领域的龙头企业，洁净设备与工程产销均位居同行首位。自成立以来一直秉承研发和创新为公司第一生命力的经营思路，在技术研发领域投入了大量资源，拥有科技人员近400名，占员工总数的近50%。苏净先后建立了江苏省微污染控制与洁净技术研究院、国家博士后工作站、院士科研工作站和江苏省净化工程技术研究中心等业内顶级科研机构。近期，苏净的技术中心还被评定为“国家认定企业技术中心”，享受包括减免税在内的各项政策优惠。苏净非常重视产学研合作和科技成果转化，目前，集团已经与南京大学，哈工大、中科院生态环境研究中心和大连化物所等多所知名高校及科研院所进行了长期战略合作，并取得了多项科研攻关成果和技术突破。到目前为止，已获得了127项授权专利，多项产品填补了洁净环保产业的国内空白，多项技术达到国际领先水平，替代进口产品成为国内众多客户的首选。

　　3.2受益于环保行业的持续繁荣，苏净增长前景光明

　　苏净下属7家子公司，分别专注于不同的细分行业，涵盖了空气净化设备及净化空调系统工程、气体分离／纯化设备及系统工程、以及环保工程与设备各个领域，苏净在多个重要细分领域都掌握着国内顶尖技术，部分达到甚至超过国际先进水平。

　　3.2.1空气净化业务：市场空间巨大，未来增长确定

　　空气洁净技术的市场空间广阔，光是国内的电子行业每年花费在洁净室方面的费用就达到了50亿元左右。随着国家产业升级支持政策的不断出台，预计未来我国高端制造产业将会持续增长，为国内的空气洁净行业带来成倍增长空间。

　　空气洁净几个最主要的需求包括工业洁净室、生物洁净室、洁净手术室以及生物实验室等。以手术室为例，以前我国大多数医院的手术室都没有达标的洁净技术，室内空气洁净度差、含菌量高，医院外科手术病人死亡的病例中有77%的死亡者是由于感染所致。随着以苏净为代表的国内洁净企业的崛起，洁净手术室的建造成本已经远远低于进口，目前，国内许多医院投资新建洁净手术室或改造原有手术室，预计未来5－10年各级医院将迎来设备升级改造的高峰。我国现有医院20000多家，绝大多数医院都有多个手术室，以每个洁净手术室60万的平均造价计算，一旦建造和升级洁净手术室成为主流的话，空气净化行业中单是洁净手术室这个市场都将非常庞大。

　　苏净是我国最早专注于空气净化领域的企业之一，产品和施工技术已经达到国内领先、国际先进水平。苏净是我国航天航空洁净技术的主要提供者，洁净设备与技术已经成功应用到远望号卫星跟踪船、酒泉卫星发射基地和近期发射的神八飞船。凭借先进的技术和过硬的性能质量，苏净的许多空气洁净产品不仅迅速占领国内市场，而且还远销欧美，进入了众多世界知名企业车间和实验室。到目前为止，苏净集团在空气洁净方面服务过的客户数以千计，知名客户包括北京的人民大会堂、中国计量科学研究院、美国（纽约）A＆Z制药、葛兰素威康（苏州）制药、日本的索尼和松下、燕京啤酒(000729,股吧)、青岛啤酒、云南白药(000538,股吧)等等。我们认为，苏净凭借其一流的技术和较高的品牌知名度，将成为我国空气净化行业高速成长的最大受益者之一。

　　3.2.2环保工程与设备：未来我国的支柱产业，苏净大有可为

　　“十二五”期间，政府加大了环保领域的投资力度，据行业内人士预估，到2015年，我国节能环保产业总产值预计将超3万亿元，是我国未来发展的一大支柱产业。根据环保部环境规划院日前发布的一份报告预测，未来五年，单是污水处理领域的投资就可达到万亿，其中城镇生活污水的治理投资将达4590亿元，工业污水的治理投资达到4355亿元。我们认为，庞大的环保投资将为国内的环保工程和设备企业带来难得的历史发展机遇，其中以苏净为代表的龙头企业受益将最为明显。

　　苏净旗下的子公司苏净环保科技有限公司拥有环境工程（废水）专项工程设计甲级资质和生活污水甲级资质，拥有全国一流的工程技术、测试和生产制造实力。公司的经营业务涵盖污水处理（包括工业污水和生活污水）、废气处理、和纯水工程和设备等各个领域，并且在各个领域都掌握了多项核心技术。如，在污水处理方面，公司开发的高效厌氧及厌氧与好氧的组合工艺能够将COD达几万乃至数十万的高浓度有机废水处理达标甚至回用，公司生产的“大禹水处理机械”已经应用到了多项市政污水处理工程，在市政污水处理行业具有良好的质量和信誉。在废气处理方面，公司的有机废气催化燃烧技术可通过催化燃烧可以将有机废气完全降解为二氧化碳、水等完全无害的物质，已经成功应用于华硕电脑、方正科技(600601,股吧)等企业废气处理工程；公司还率先在国内开发了全膜法工艺，该工艺具有水质稳定、无酸碱消耗等优点，已广泛应用于半导体、太阳能等行业。

　　虽然环保工程与设备业务目前占苏净整体收入的比重相对较小，但考虑到“十二五”期间国家对环保产业的投资持续加大以及苏净在环保工程与设备强大的技术实力和品牌优势，预计该项业务将在“十二五”期间实现爆发式增长。

　　3.2.3气体分离与纯化：厚积薄发，发展势头强劲

　　气体分离技术与纯化技术广泛应用于钢铁、石油化工、化纤、热处理、冶金、玻璃、食品、医药、电子、国防航天、航空等多个领域，下游市场空间巨大。苏净旗下的苏净保护气氛有限公司从事工业气体设备的生产已有40年历史，是国内最具影响力的工业气体设备生产企业之一，是国家级高新技术百强企业、曾承担过国家“六五”至“九五”多项技术攻关项目。到目前为止苏净生产的各种类型工业气体设备已超过一万台，拥有国内最大的气体设备用户群，其中不乏宝钢、台玻集团、飞利浦、松下、爱默生这样的国际知名企业。预计未来几年，集团的气体分离与纯化业务将保持稳定增长态势，成为苏净业绩增长的又一个亮点。

　　3.3以改制促资源整合，迎来盈利提升拐点

　　苏净下属的7家子公司在各自的细分领域均具有强大的竞争优势，但囿于股权和治理结构，处于单兵作战状态，尚未形成合力。公司近日公告对苏净集团进行整体股份制改造，这就破除了苏净未来发展的主要障碍。改制后的苏净将从目前单纯的环保设备提供商和工程承包商升级为洁净环保工程整体方案的提供者和解决者，将有助于产品和服务的协同与延伸，为客户提供从洁净工程的设计、设备、施工再到后续的耗材和洁净室清洗的一揽子服务，从而极大地增强整体竞争力。

　　洁净业务的转型升级将在两方面对苏净的业绩带来提升，一是为客户提供整体解决方案比单纯提供设备和工程施工毛利率更高，二是通过整体服务还将有效增强客户的粘性，大幅提高后续的接单能力，从而扩大收入来源。

　　4、盈利预测与投资建议：

　　综合上述分析，我们非常看好公司目前做大做强双主业的发展战略，伴随着瓷绝缘子价格的回升和新增产能的达产，以及洁净环保整合优势的发挥，公司未来几年基本面的改善将持续，收入、盈利的大幅提升确定性很高。

　　我们认为2012年将是公司财务报表盈利改善的拐点，一方面是今年9月末公司剥离了盈利能力较弱的汽车销售业务；另一方面明年特高压投资的显著回升将带动瓷绝缘子价格攀升，以及公司产能的逐步释放，电瓷业务的内生和外延增长将同时显现；还有苏净的股份制改造带来的控股收益的增长；这些利好因素均将拉动公司盈利的增长。2013年将是公司业绩爆发增长的一年，届时公司的电瓷产能都将达产，公司进入盈利收获期。

　　我们预测2010～2013年公司归属于母公司股东净利的年复合增长率为59%，摊薄后的每股收益分别为0.30、0.60和0.85元。以2011年11月18日收盘价14.98计算，对应公司2011年、2012年和2013年的动态市盈率分别为50倍、25倍和17.6倍。考虑到公司双主业的龙头地位，苏净的品牌影响力和技术领先优势，以及所处行业的持续景气发展，我们认为目前股价相对于公司的发展空间而言估值偏低，给予“买入”评级，并建议投资人长期关注公司的发展